www.eastmoney.com 2011年06月30日 08:52 银河证券 王国平

　　我们的分析与判断

　　（一）、速效救心丸销售策略调整后重回潜力增速，预计全年销售金额增长 15%

　　速效救心丸约 80%销售在 OTC 渠道，20%在医院，销售有一定的季节性，3季度为淡季。公司在去年进行了销售策略革新，致使今年上半年销售增速有所下滑，但革新解决了过去一味追求收入而忽视利润的弊端，在产品销售金额保持稳定的基础上净利润贡献明显增长。2000年至今年复合增长率12%，未来将维持稳定增长。

　　主要原材料川穹备货周期2年，中药材涨价对产品毛利率影响有限。

　　（二）、23 个大品种重点推紫龙金、清肺消炎丸、通脉养心丸，全年增速超过 30%

　　紫龙金是隆顺榕的产品，化疗辅助用药（处方药，医保乙类） ，100%在医院销售。2010年销售金额 5000万元增速接近100%。今年公司要力争布局全国，预计全年销售增速将超过50%。

　　达仁堂的清肺消炎丸（OTC）80%的销售量分布在OTC渠道，销售区域主要集中在天津。2010 年销售金额 4000 万，预计 2011年增长30-50%。

　　乐仁堂的通脉养心丸 （处方药） 在OTC渠道销售占比达到80%，2010年销售金额7000万。 其战略意义在于和速效救心丸形成配套，更强调日常心脑保护效用。

　　（三）、头孢类产品受制韩国新丰原料药产能瓶颈，抗菌药物分级管理办法对公司盈利影响不大

　　公司头孢类产品由韩国新丰制药提供原料药，后者目前存在产能瓶颈，限制了中新新丰头孢制剂的增长。另一方面，新丰年净利润约在千万附近，公司拥有新丰55%的股权，因此对公司整体盈利影响几乎可以忽略。

　　（四）、今年销售费用率将维持稳定

　　公司在销售费用上进行了有效控制，将根据产品的实际销售情况来开展和调整营销预算。我们预计今年销售费用率将维持稳定

　　（五）、主要控股参股公司年内经营情况无显著拐点

　　中美天津史克：公司股权比例25%，年贡献收益约7000万元。今年可能的超预期因素：史克牙膏销售超预期。

　　华立达生物工程公司：今年全年将维持盈亏平衡，无收益贡献。

　　天津百特计划对大输液扩产，但今年受制产能瓶颈，业绩超预期可能性小。

　　投资建议

　　公司为老牌国企，过去经营管理较为僵化，营销管理水平是短板。管理层更迭后，营销短板有所改善。相比 2010 年，公司在产品销售策略上有较大的优化，但受制于体制，销售队伍建设和激励仍然存在一些掣肘因素。我们预计公司全年净利润增速为 20%，粗略预测 2011、2012年每股盈利0.48元和0.57元，对应动态市盈率为25倍和21倍，估值基本合理。总体上，考虑到今年公司营销政策的理顺及稳定的业绩增长以及核心品种的品牌优势，给予谨慎推荐评级。